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文 / 三生

曾经的“中国纸王”彻底变身外资品牌，这你受得了吗？

近日，港股上市公司维达国际发布公告称，公司正式退市，维达国际已在港股上市17年。与此同时，维达国际获印度尼西亚富豪SukantoTanoto(陈江和)旗下亚太资源集团(APRIL)子公司IsolaCastle Ltd(要约人)，以每股要约价23.50港元、涉约11.107亿股，总代价达261亿港元的要约收购。

维达国际走到这一步让很多人意外，作为中国较早一批入局纸巾行业的公司，一度风光无限，2007年在香港联交所主板上市，成为广东江门第一家成功上市的民营公司。2017年，维达国际获纳入恒生可持续发展企业基准指数成份股，其在亚太地区建有12大先进的生产基地，有着“中国纸王”的称号。

但是，在后续的发展中，维达国际不断扩大资金盘引入外资股东，发展逐渐陷入困境，最终走到了更换门庭的地步。当然，通过这笔收购案，维达创始人李朝旺及其家族顺利套现退出，清空了自己的股份并卸任董事会主席，最后收获约60亿港元（约合人民币55亿元）现金资产。

那么，维达从姓李改为姓陈，从中国企业换成了印尼企业，能走出发展困境吗？

维达业绩不振，原因在哪？

一般情况下，很少有人愿意卖掉自己经营半生的企业，特别是曾经创造过那么辉煌的成绩。但是，如果这么做了，大概是有着不得已的原因，而维达所表现出的迹象，最为明显的就是业绩增长的困境。

回顾维达国际的业绩表现，2007年上市时，其营收还不到18亿港元。而到了2022年，其营收已超过194亿港元，增长超过10倍。如果从大的跨度来看，维达国际的整体发展很不错。

但是，最近几年维达国际的发展并不顺利。

2023年，维达国际的营收为199.99亿港元，同比增长了2.99%；净利润为2.53亿港元，同比下跌64.16%。

明显的增收不增利，而且这个已经持续了数年，从数据上看更为直观。从2021年至2023年，维达国际营收增速分别为13.11%、3.97%和2.99%，净利润增速分别为-12.59%、-56.91%、-64.16%。

其实，利润表现不尽如人意的并非只有维达一家公司，而是整个生活用纸行业面临的共同困境。据公开财报显示，2021年以来，理文造纸、恒安国际、中顺洁柔等纸业龙头的净利润均遭遇不同程度的下跌。市场竞争激烈、利润普遍收紧已经成为行业大背景。

这里对净利润影响最为直接的就是成本上升。众所周知，纸浆是纸产品的主要原料，在以卷纸、抽纸为代表的生活用纸成本中，纸浆成本占比为60%-80%左右。而2020年以来，纸浆价格整体处于历史高位，2022年底一度飙升到7400元-7800元/吨。

纸浆价格之所以这么高，还有一个重要原因就是，木浆作为纸巾最重要的原材料，有超七成需要进口。随着过去几年欧美持续通货膨胀，海外浆厂成本上升，造成国内纸企的成本被普遍拉高。

但是，在《节点财经》看来，成本的上升和净利润的波动，在维达多年的发展历程中并非首次出现，并不是造成其易主的主要原因。李朝旺决心彻底退出的背后，应该还有更深层次的问题。

“中国纸王”早已外资做主？

维达最明确的转变发生在2007年，这年其正式登陆港交所，完成了从盲残人福利厂到上市公司的华丽转身。

但是，上市之后，维达国际与瑞典SCA公司（欧洲最大的私有森林所有者）之间的资本运作开始频繁起来。其实，在维达国际上市前，SCA就已经入股维达，持股约20%。此后SCA通过两次增持、一次要约收购，于2013年9月持股比例攀升至51.40%，成为维达控股股东。

也就是说，如果从股东构成上看，“中国纸王”早就已经是一家外资控股的公司。只不过由于李朝旺长期担任董事局主席，且保留了自己的股份，外界并没有过于关注这件事。

（维达创始人李朝旺）

这些年来，外资在维达身上也赚得盆满钵满，从2015年到2022年，维达在中国内地市场的占有率连续8年一直位列第一，营收数据持续向上。

但是，随着近年来维达业绩不振，Essity（2016年，SCA将卫生健康和生活用纸业务分拆出来组成的公司）动了卖股走人的心思。这可能就是外来资本与创始人的区别，而由于外资已经是第一大股东，所以如果外资想撤，李朝旺作为创始人也无可奈何。

今年4月，Essity首次明确表示了出售维达国际股权的意愿。不少重磅买家都表达了“接盘”的意愿，比如全球最大硬木纸浆生产商SuzanoSA、贝恩资本、CVC、DCPCapital以及两大印度尼西亚企业，最终维达选择了陈江和掌舵的金鹰集团旗下的亚太资源集团。

之所以选择陈江和，除了对方开价较高，还有一个重要原因就是，对方有可能解决限制维达发展的上游原材料的问题。亚太资源集团是全球领先的林浆纸一体化制造商，一年能产280万吨纸浆、115万吨纸。加入陈江和麾下后，维达因纸浆成本造成的盈利难题有望得到缓解。

但是，改换门庭并不是万能的，维达面临的挑战仍然很大。

行业竞争加剧，维达烦恼继续？

首先就是价格战。从品牌上来说，对于纸巾这样的快消品，消费者的忠诚度很低。只要产品足够好，价格够实惠，消费者就愿意买单。所以，在当前的消费趋势下，各大品牌之间的竞争日趋激烈，价格战是其中最主要的形式。

在今年3月的全员信中，中顺洁柔董事长刘鹏总结了如今国内纸业市场的局势并指出，企业面临复杂的竞争环境，原材料价格居高不下并且走势复杂，行业产能严重过剩，价格战没有最低只有更低。

这种趋势下，维达从前年开始也进行了数次调价。但是，另一方面，高端化又是维达对未来的长期战略。在2023年财报中，维达国际多达24次提及“高端化”。一边是品牌的高端化，一边是不得不进行的降价，两者之间存在着一定的不协调。

其次是越来越多的新对手。目前，纸巾市场正在走向细分化。从厨房到厕所，从儿童到宠物，从美容到医用，纸巾的使用场景越来越细分，许多消费者会在不同的场景使用不同品牌的纸品。但是，《节点财经》发现，作为传统品牌，相比更会做营销，且专攻细分品类的新品牌，维达国际在细分品类上的优势并不明显，价格优势更小。

最后，随着维达国际易主，其很可能将失去旗下“得宝”等品牌的特许经营权，或者需要为之支付更高的许可（金麒麟分析师）费用。

目前，维达拥有的高端生活用纸品牌包括维达棉韧奢柔系列、得宝系列、高端专业卫生品牌多康、女性个护品牌薇尔、失禁护理领域品牌添宁和包大人以及马来西亚婴儿纸尿裤品牌Drypers等。上述大部分品牌都来自Essity的授权。

在高端化、细分化之下，如果Essity将带着一批品牌，对本就优势不大的维达来说，在品牌和品类上，都不是好消息。所以，转投陈江和后，或许可以从原材料上有所获益，但能不能填补上Essity离开的损失，还需要进一步观察。

综合来看，随着全球经济的变化以及消费者习惯的改变，细分化、高端化与价格战并行，行业同质化竞争进一步加剧，品牌整合有其必然性，维达的易主就发生在这一背景之下。在这场261亿港元的大并购中，李朝旺家族套现脱身，但维达的故事仍在继续，未来能否提振业绩，还需拭目以待。

*题图由AI生成

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